（报告出品方/作者：国金证券，罗露）
1全球自动驾驶第一股，多地业务齐头并进
图森未来成立于年，公司提供自动驾驶卡车货运解决方案和运输服务。公司成立之初是一家图像识别和人工智能领域的技术型创业公司（图森互联），基于计算机视觉技术，主营图片的嵌入式原生广告投放服务。年转向自动驾驶领域，采取场景制胜战略，聚焦自动驾驶货运领域。在美国的五年发展时间，公司以五大核心技术为基础，三大产品“L4卡车”、“图森路径”、“AFN终端”为支撑，设计“图森运输”、“承运人自运”两种业务模式，构建全球首个AFN自动驾驶货运网络。作为行业“独角兽”，公司于4月IPO上市，成为全球自动驾驶第一股。
公司在解决人工智能科技公司技术落地难的问题上，顺应政策推进，在美国实现研发-路测-经营，三位一体的商业化演进；在中国，积极参与智慧物流示范区建设。业务模式可以用三条曲线来阐述：
第一条曲线，自营车队运输，研发-路测-经营三位一体。公司目前自营车队70辆卡车（中国20辆，美国50辆），可以为有货运需求的托运人提供货物运输服务，每英里收费1.45美元。公司目前主要客户为UPS、Xpress等物流企业，为其提供货运服务。在提供货运服务、实现业务收入的同时，搜集道路数据，积累路测经验，深化深度学习感知算法，更新迭代自动驾驶解决方案，加强应对道路突发状况的能力。
第二条曲线，承运人运输，实现完全商业化的转折点。客户可向OEM订购搭载了图森路径的L4特制半挂卡车。以自动驾驶技术为基础，接入AFN自主驾驶货运网络，形成自动驾驶、路线规划等多功能一体化的服务模式。公司与Navistar合作研发的产品预计年开始量产并交付使用。
第三条曲线，基于物流示范区建设，掘金无人配送。公司年开始参与建设自动化物流示范区，在包括港口、物流园区等封闭场景开展测试，致力于完善智慧物流体系。年7月，成立图灵智卡，探索厢式货运无人配送市场，预计年交付第一批车辆。
2在美国：“擎天柱”掘金公路货运市场
2.1美国货运市场供需失衡，卡车货运市场27年空间可达万亿美元
货运市场规模不断扩大，卡车运输占据超半数份额。美国公路货运市场逐渐回升，同比增速提高趋势明显。年3月之前，美国公路货运呈现稳步上升势头，每月环比增速约为0.5%-1%，同比增速1%-5%；受到疫情影响，年第一季度货运量出现断崖式下降，下半年持续同比下降；受益于电商物流业的复苏和发展，以及疫情的控制，年，卡车货运吨位指数迅速回升，增速明显，有望保持之前的增速，货运需求持续上升。
卡车货运优势显著，电子商务发展推动货运需求不断扩大，未来市场规模超万亿。年，卡车运输量达.4亿吨，占货运总量的72.5%；卡车货运市场总收入为亿元，占所有运输方式总收入的80.4%。电子商务蓬勃发展是其主要驱动力。年美国零售市场总销售亿美元，其中电子商务销售额亿，占总销售的15.8%；年，美国零售市场销售额亿美元，同比增长6.9%，电子商务销售亿，同比增长高达44.0%，占比也升至21.3%。防范疫情导致消费者的消费习惯由实体店转向在线购物，刺激了电子商务的蓬勃发展，进一步提高了物流运输的需求量。相比于其他货运方式，卡车运输融合了灵活、成本和速度的优势，符合电商物流的低成本、高速度的要求，行业发展的趋势也将进一步推动卡车货运需求的上升。根据美国卡车协会数据，美国卡车货运市场规模年有望突破万亿美元收入。
劳动力成本占比明显，升高趋势显著。美国交通研究所年发布的《卡车运营成本分析》中，统计出长途卡车每英里运营成本，其中劳动力成本0.73美元/英里，油耗0.37美元/英里，设备维护、保险等成本0.6美元/英里。劳动力成本占总成本的43%高出第二成本79%。自年以来，劳动力成本持续以10%的年复合增长率增长，从年到年，每英里劳动力成本增加了46%。
劳动力成本上升来源于日益严重的司机短缺问题。美国交通研究所（ATRI）年发布《十大卡车行业问题》中，将司机短缺排在了首位。美国卡车协会(ATA)的最新分析发现，从年到年，8级半挂卡车司机的短缺增加了两倍多，达到约6万名司机，ATA预计司机短缺将进一步扩大，到年，司机缺口将达到16万名。司机市场日益紧缩导致了司机薪酬不断升高。ATA研究显示，年卡车司机的平均收入为5.8万美元，与年相比增加了美元。整体来看，司机人口短缺、薪酬升高，加上每天持续驾驶时间的监管限制，将继续对卡车司机工作时间供应和卡车货运能力施加下行压力。
自动驾驶技术有望缓解货运市场供需失衡，未来市场规模亿美元。自动驾驶有望落地的场景中，跨域干线物流市场空间达到亿元，自动驾驶出租车Robotaxi市场空间达到亿元。随着自动驾驶技术迭代升级，渗透率将逐步提高，假设到年渗透率达到45%，自主货运市场规模近亿美元。
2.2公司基于AFN网络，定位自动驾驶卡车货运方案的提供商+运营商
美国近80%的卡车货运量集中在全国10%的公路干线，货运干线较为固定。在主要线路上进行商业化运营，可以用较少的成本获得更高的收益。利用美国卡车运输线路集中的特点，公司构建了全球首个自动驾驶货运网络，主要由特制L4半挂卡车、图森路径和AFN终端三大产品组成。在AFN上，可实现终端—终端的长途自动驾驶货运，将紧缺的司机资源分配到“最后一公里”，从而有效解决劳动力成本、司机短缺、驾驶安全、能源节省的问题。
公司AFN主要三大产品包括：
1）特制L4半挂卡车。与原始设备制造商（OEM）Navistar、Traton以及众多一级供应商合作生产L4半挂卡车，未来将大规模生产并投放于AFN上进行货物运输。年1月，在国际消费电子展上首次公开特制L4半挂卡车，经历六个版本的更新。年底接受订单累计辆，Q1新增订单辆，我们预计，年底前订单累计数量可突破万辆。公司计划年量产并交付使用，但应考虑订单完成率等问题（截至Q3订单数量为辆）。
2）图森路径：监控车队运营，优化最快路线。特制L4自动半挂卡车搭载图森的自动驾驶软件、基于云的TusimpleConnect操作监督系统和高清路线地图，能够实现卡车在规定的运营范围内全天候运行。图森路径可实时监控卡车及其车队的运动情况，收集车辆信息和道路数据，进行API集成，将AFN上的卡车实现智能网联，为每辆卡车优化行驶路线，确保高效交付。
3）AFN终端（物流枢纽中心）：端-端运输，发挥自动驾驶货运的最大优势。在美国公路运输干线战略位臵设立终端，连接形成多条运输路线，互相交互形成网络。设立物流枢纽中心，将货物运输分割成长途运输和“最后一公里”短途运输，长途货运司机短缺、劳动力成本升高的问题，避免“最后一公里”运输场景由封闭式转为开放式带来的感知、决策、执行困难的问题。
公司两大商业模式：
承运人自运模式：轻量化业务模式。货运公司向OEM购买搭载了图森自动驾驶系统的卡车，通过订阅图森路径，承运人需支付每英里0.35美元的订阅费。传统卡车运营成本在每英里1.70-1.98美元，自动驾驶卡车可通过减少人工、油耗等成本，大幅减少运营成本至1美元/英里。若每英里订阅费为0.35美元，则可为承运人节省每英里0.4-0.6美元的成本。根据公司招股书，假设每辆自动驾驶卡车每年，以每小时40英里的速度运行天，每天工作15小时，那么单车每年可行驶21万英里，行驶一年可为承运人节省8.4-12.6万美元，为图森未来带来7.4万美元的营业收入。承运人前期购买硬件设施的增量成本，可通过一年内的节省成本和业务增量收回。
图森车队运输模式：重资产业务模式，当前主要收入来源于公司自有车队运输模式。公司目前自营车队70辆卡车（中国20辆，美国50辆），可以为有货运需求的托运人提供货物运输服务，每英里收费1.45美元。根据图森未来招股书，若以最低每英里1.70美元的传统卡车费率为例，对托运人来说，预计每英里收费率可降低10%-15%，每10万英里可节省1-2美元。按照上述每辆车每年行驶21万英里的假设，单车可为公司带来30.5万美元的营业收入。
三步推进计划，预计年实现AFN完全商业化运营。图森未来目前已按照计划建成AFN网络，连接菲尼克斯、图森、埃尔帕索、达拉斯、休斯敦和圣安东尼奥等美国西南部城市（黑色路线），由图森自营车队提供运输服务，并以每周英里的速度绘制地图路线。下一步，计划在年底前将AFN覆盖孟菲斯、新奥尔良、亚特兰大、奥兰多和夏洛特，向美国东南部地区扩张（蓝色路线）。预计在-年，完成向美国北部的扩张计划，绘制整个4英里的美国州际公路系统，将AFN覆盖美国48个州。
以自动驾驶卡车串联物流枢纽，加速AFN绘制。年7月，公司与智慧仓库、车队租赁公司Ryder达成合作，利用Ryder全美超过个维护站点和超过万平方英尺的智慧仓库作为公司AFN网络上的终端，实现AFN规模化绘制，减少建设终端的大规模投资。通过智能网联自动驾驶集卡车串联物流枢纽，形成完整的干线物流闭环网络。
与世界知名物流、货运公司合作，保证供应链下游业务量充足。公司连接物流公司（UPS、US.XPRESS）、货运车队和运输公司（Werner、CN、McLane等），拓展自动驾驶卡车的应用和推广自主货运解决方案。与托运人和承运人合作，可以将AFN终端战略性地安臵在他们的配送中心附近，推动更多用户使用其平台，从而进一步强化战略性终端网络，并促进网络的快速增长。
货运市场供需失衡问题刺激货运公司谋求智能化转型，进一步提高公司潜在业务需求量。以老牌货运公司U.S.XPRESS为例，公司利用人工智能和数字平台打造数字化、网联化、智能化车队Variant。车队自Q4基于数据库和小程序创建，到年Q2规模达到辆，预计年底可达1辆。Variant车队行驶里程多出21%，司机年周转率提高51%。科技赋能是未来货运车队的发展趋势，我们认为，数字化是基础，网联化将车队信息、货物信息集合，最终步入智能化的阶段。
2.3自动驾驶货运赛道玩法多样
中美多玩家入局自动驾驶货运赛道，业务方向大致可分为两类：1、自营自动驾驶卡车车队，为供应链下游客户提高较低成本的货运服务，如图森未来、WaymoVia；2、出售自动驾驶系统/平台，客户自定义自动驾驶功能，如智加科技、嬴彻科技，率先推出L3级自动驾驶系统交付客户，未来通过OTA升级成L4级自动驾驶。
以智加科技和嬴彻科技为代表的公司，